煤炭行業(yè)：需求供給雙雙萎縮
2008年10月14日至16日，申銀萬(wàn)國(guó)實(shí)地走訪了中國(guó)神華(601088)、中煤能源(601898)、大同煤業(yè)(601001)三大動(dòng)力煤生產(chǎn)企業(yè)；10月17日，我們電話隨訪了西山煤電(000983)、平煤天安(601666)、潞安環(huán)能(601699)、開灤股份(600997)等冶金煤生產(chǎn)企業(yè)，了解到：動(dòng)力煤企業(yè)均認(rèn)為2009年煤炭?jī)r(jià)格有上調(diào)可能。其中中國(guó)神華及中煤能源均表示希望2009年煤炭?jī)r(jià)格上調(diào)幅度能使其毛利率保持現(xiàn)有水平，但部分企業(yè)認(rèn)為現(xiàn)貨價(jià)格繼續(xù)調(diào)整可能性存在（幅度不超過(guò)20%）。
山西地區(qū)需求及供給增量同時(shí)萎縮：經(jīng)過(guò)礦難之后，山西省小煤窯管理更趨嚴(yán)格，近期產(chǎn)量有所減少。據(jù)大同市承擔(dān)煤炭汽運(yùn)的“養(yǎng)車人”介紹，大同周邊小煤窯所剩無(wú)多，從坑口找煤外運(yùn)變得越來(lái)越難。養(yǎng)車人透露，自8月下旬開始，需求變得異常清淡，天津港(600717)庫(kù)存已經(jīng)達(dá)到港口上限。未來(lái)一段時(shí)間，若鋼鐵等重化工產(chǎn)業(yè)繼續(xù)限產(chǎn)，需求將很難真正回暖。
煉焦煤坑口現(xiàn)貨價(jià)格下跌近四成，部分企業(yè)銷售回款陷入困境。價(jià)格加速回調(diào)使許多地區(qū)煉焦煤現(xiàn)貨價(jià)格開始低于合同均價(jià)，部分煤炭企業(yè)已經(jīng)接到鋼企下調(diào)合同執(zhí)行價(jià)的申請(qǐng)。對(duì)市場(chǎng)發(fā)生的急劇變化，西山煤電瘦精煤價(jià)格自1330元/噸下調(diào)至1200元/噸，其余主焦及肥精煤價(jià)格保持不變，但銷售回款率有所降低；平煤股份降低1/3焦入洗比例，主焦煤價(jià)格保持穩(wěn)定，銷售回款基本正常；開灤股份焦炭?jī)r(jià)格自最高3170元/噸跌至2450元/噸，銷售回款放緩。
三季度是行業(yè)增長(zhǎng)的階段性最高峰，三季度九家重點(diǎn)公司中，僅三家動(dòng)力煤企業(yè)沒(méi)有預(yù)增，其余企業(yè)增長(zhǎng)均在100%-250%范圍內(nèi)。四季度焦煤價(jià)格持續(xù)回落幾成定論，單季增速將出現(xiàn)環(huán)比下滑。
行業(yè)景氣下滑趨勢(shì)未改變之時(shí)，依然維持“中性”評(píng)級(jí)。重點(diǎn)公司中，中國(guó)神華、中煤能源增長(zhǎng)雖確定，但股價(jià)中已經(jīng)反映；主要焦煤品種相對(duì)估值已經(jīng)低于7倍，但焦煤價(jià)格回落幅度的不確定性將依舊制約投資熱情；大同煤業(yè)估值優(yōu)勢(shì)最為顯著，且當(dāng)前估值中不包含集團(tuán)注資預(yù)期，安全邊際較高，維持“增持”評(píng)級(jí)，短期目標(biāo)價(jià)15.5元。
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