產(chǎn)量同比略有回落，但預計年度產(chǎn)量仍將接近24億噸平臺。2017年1-10月，全國累計水泥產(chǎn)量19.6億噸，同比下降0.5%。10月單月，全國水泥產(chǎn)量為2.2億噸，環(huán)比9月下降0.68%，同比下降3.1%。產(chǎn)量數(shù)據(jù)基本符合預期，產(chǎn)量小幅下滑的原因可能來自于環(huán)保限產(chǎn)因素的影響。盡管水泥產(chǎn)量在過去數(shù)月均維持小幅下滑的態(tài)勢，我們認為整體上全國水泥產(chǎn)量在未來2-3年內(nèi)仍然將維持在24億噸的平臺，需求拉動主要包括：

  （1）房地產(chǎn)土地購置面積持續(xù)增加，在全國可售面積維持低位的狀況下新開工面積仍然將保持溫和增長。

  （2）基建項目的實施，特別是重大城市群周邊，以京津冀，長三角，中部長江經(jīng)濟走廊，珠三角大灣區(qū)等，這些地區(qū)的長期規(guī)劃均將為區(qū)域的水泥需求帶來支撐。

  水泥供應(yīng)緊張態(tài)勢顯現(xiàn)，價格漲幅超過預期。11月份以來，全國大部分地區(qū)在天氣持續(xù)放晴下各地工程的施工狀況正常，需求普遍恢復較好，水泥價格順勢上漲。近日四川、山東、寧夏、甘肅等地陸續(xù)發(fā)布錯峰生產(chǎn)的通知，并強調(diào)對利用電石渣生產(chǎn)水泥的企業(yè)也要嚴格執(zhí)行錯峰生產(chǎn)，形成了企業(yè)積極推動價格上漲的又一有利因素。目前河北、山東和河南等地企業(yè)自15日起已經(jīng)陸續(xù)開始錯峰停產(chǎn)，盡管有少部分企業(yè)未能在15日當天停產(chǎn)，但在當?shù)貐f(xié)會和相關(guān)部門督促下，預計也將會執(zhí)行停產(chǎn)。在錯峰生產(chǎn)的影響下，企業(yè)生產(chǎn)階段性受到限制，在需求穩(wěn)定的情況下使得庫存的消耗加速，進一步推動水泥價格不斷上調(diào)。總體來看，隨著北方地區(qū)全面進入錯峰生產(chǎn)，而南方地區(qū)正值全年需求旺季，且局部地區(qū)如浙江、江蘇階段性限產(chǎn)影響，水泥供應(yīng)趨緊態(tài)勢愈加明顯，未來漲勢亦將延續(xù)。

  2018年水泥價格預期將穩(wěn)中有升。自2016年以來的水泥價格上漲源自邊際供需結(jié)構(gòu)變化所致。環(huán)保壓力和錯峰生產(chǎn)顯著地減少了企業(yè)的生產(chǎn)天數(shù)，這實質(zhì)上是削減了一部分的熟料的有效產(chǎn)能。而有效產(chǎn)能的收縮疊加冬季泛華北地區(qū)的錯峰的因素將必然使得區(qū)域的熟料以及水泥的低庫位，并且開年期間的春季開工所導致的需求啟動將凸顯水泥的供需緊張局面，而泛華北地區(qū)的熟料水泥的供應(yīng)緊張可能將一定程度上由華東地區(qū)部分城市的供應(yīng)來緩解，因此這也加劇了華東地區(qū)的熟料水泥供應(yīng)壓力。我們認為若2018年需求能夠大致維持平穩(wěn)，該因素整體上將可能繼續(xù)推高部分地區(qū)水泥的均價。但整體上判斷全國的水泥價將走勢在2018年可能將更多受到季節(jié)性的影響。

  海螺水泥凈資產(chǎn)回報率和估值的改善具有持續(xù)性。海螺水泥為國內(nèi)第二大的水泥企業(yè)。公司在行業(yè)擁有最優(yōu)秀的成本控制能力以及最出色的盈利能力。在過去2年水泥價格修復的背景下海螺水泥盈利開始回升并且其盈利將毫無懸念地在2017年創(chuàng)歷史新高，同時在我們對2018年華東價格趨勢的判斷下我們認為海螺水泥2018年的盈利將高于2018年。市場預期海螺水泥在未來數(shù)年內(nèi)提高其派息比例，在40%至50%的派息比例區(qū)間的假設(shè)下，海螺水泥的股息回報率將超過4%。同時，基于海螺水泥強勁的財務(wù)狀況以及現(xiàn)金流狀況，結(jié)合海螺水泥在2020年底前分別擴張1億噸水泥和骨料產(chǎn)能的戰(zhàn)略，我們認為這將使得海螺水泥具備主動地提升凈資產(chǎn)回報率至超過20%的可能性。因此在大多數(shù)企業(yè)凈資產(chǎn)回報率的提升很大程度上依賴水泥價格上漲，而水泥價格上漲在中期又不可持續(xù)的情況下，海螺水泥的估值邏輯以及估值中樞應(yīng)當與這些同行顯著區(qū)分。因此我們認為在大多數(shù)水泥企業(yè)增長狀況不明朗的情況下，海螺水泥仍然具備最確定的增長前景，結(jié)合其優(yōu)秀的成本控制能力，其盈利增長的空間也值得期待。我們對海螺水泥的目標價為37.00港元，投資評級為 “買入”。